张平心理学:当回声潮邂逅二胎放开 婴幼儿消费大有可为

  2016年出生率或超预期。今年是“全面二孩元年”,平心娱乐在线上半年生育需求增长迅速,平心辅助线孕妇建档数较去年同期增长36.2%,多地出现“一床难求”现象。根据官方估计,目前约有9000万对育龄夫妇符合“二孩”条件,“全面二孩政策”落地后预估今后每年新增250万新生儿,2017年平心新生儿数量有望超过2000万。

  回声潮带动美、日婴幼儿消费。美国婴儿回声潮出现在80-90年代,带动相关消费:人均童装消费支出于85-95年间不断上升,人均玩具消费支出在85-00年间稳步增长,25岁以下图书开支增速在90年代后期达到峰值。日本回声潮出现在70年代,带动相关消费:0-4岁患病儿童人数及占总人数比在70年代稳步走高,而儿童数据销量、私立学校占比则在80年代持续上升。

  二胎放开,利好教育等婴幼儿消费。当前平心人口结构呈哑铃状,一方面老龄化,另一方面婴儿回声潮邂逅二胎放开,令新生儿数量大幅上升,带动相关消费。其中最典型的是教育消费:当前平心教育投入仍显不足,尤其优质民办教师稀缺,民办教育在中小学教育和高等教育领域渗透率依然偏低,仍有大片空白亟待填补,未来发展空间依然巨大。

  一周扫描:

  海外经济:加息已快到来,德银危机未解。美联储公布9月FOMC会议纪要,几位委员认为加息会较快到来,鹰派委员担心推迟加息可能导致经济衰退,或影响美联储公信力。目前市场预计12月加息概率高达70%,而在美国总统大选之前的11月会议不会加息。上周在对小部分议员的闭门简报期间,德国总理默克尔的助理和财政部高官表示,若德银以发行新股的方式增强资本缓冲,政府将不会投资德银的新股。

  国内经济:外贸再度恶化,经济稳中有忧。9月以美元计价出口同比增速大降至-10%,连续6个月同比下滑,主因全球需求疲弱和去年基数走高。我国对美国、欧、日、东盟、印、韩出口增速均大幅下滑。9月我国进口同比增速由上月的1.5%再度转负至-1.9%,反映内需依然偏弱。10月上旬地产销量增速略降,发电耗煤增速续升,表明10月工业经济起步平稳,但10月密集出台地产调控政策、中旬地产销量增速大跌,意味着后续经济存在下滑风险。

  国内物价:CPI短期回升,PPI首次转正。9月CPI同比1.9%,8月跳水后大幅反弹,环比上涨0.7%。虽然猪价回落,但鲜菜、鲜果、蛋类价格大涨,食品价格环涨,汽柴油、教育服务和衣着推升非食品走高。10月以来猪价续降、菜价回落,食品价格整体走弱,但去年同期基数走低,预测10月CPI仍将继续反弹至2%。9月PPI同比回升至0.1%,终结近5年负增首度转正,环比0.5%。10月以来煤价大涨、钢价回升,国内油价有望再度上调,预测10月PPI环涨0.2%,叠加低基数因素后,同比涨幅有望回升至0.7%。

  流动性:汇率贬至新低,货币短紧长松。上周货币利率回落,R007降至2.39%,R001降至2.17%。节后一周,央行逆回购投放1500亿,逆回购到期7250亿,央票到期55亿元,MLF净投放415亿,整周净回笼资金多达5280亿。但因季末效应消退,流动性仍有改善。上周美指大幅走强,人民币汇率贬至新低,目前人民币兑美元即期汇率已跌破6.7,1年远期汇率已接近7。考虑到通胀短期回升、控制地产泡沫、应对联储加息等因素,央行行长周小川也提到要对信贷增长有所控制,降准或继续延后,而逆回购期限的拉长意味着短期资金成本的上升。但地产调控加码加剧经济下行风险,也意味着资金需求长期趋降,流动性长期趋松。

  国内政策:PPP再度加码,债转股正式重启。上周国务院常务会议确定进一步扩大国内消费的政策措施,促进服务业发展和经济转型升级。上周财政部确定第三批PPP示范项目,总量约1.2万亿,以对冲经济下滑的风险。上周国务院正式发布债转股指导意见,标志着新一轮债转股正式重启。

  波动中把握利率机会——海通利率债周报

  专题:地产调控后的债市判断

  1)三四线城市较难吸引资金。由于人口流失和信贷不足,三四线城市较难像一二线一样吸引资金,推动房价上涨。本轮地产限购限贷政策出台后,地产领头羊的一二线城市或“熄火”,对三四线城市房价的带动也将下降,地产资金更可能流向流动性更好的理财、金融市场。

  2)表内房贷趋降,银行增配债券。当前正处经济下行期,银行风险偏好低,居民房贷作为相对不良率低的优质资产,和债券一起成为16年银行表内主要配置对象。十一地产调控后,银行信贷政策可能趋紧,意味着银行表内“缺资产”现象将更加严重,如果银行不配信贷,只能继续配置低风险的债券资产。

  3)居民财富转移,理财仍是首选。地产限购后,居民可配置资产减少,增持一二线城市地产的难度增加,而三四线城市又难以吸引资金,这意味着居民财富配置更可能从地产回流理财和金融市场。16年上半年,银行理财新增约2.5万亿,较15年同期(3万多亿)下滑;如果未来理财新增规模抬升,也将有助于债券需求提高。

  4)债市仍有利好。本轮限购限贷政策对地产影响更倾向于“量降价稳”。未来地产销量回落或使地产投资下行,叠加银行理财和表内资产配置转向债券,这些都是利好债市的因素。相比4季度,17年地产销量增速将转负,地产投资走弱拖累经济,重回通缩。因此更看好17年债市机会,4季度择机布局明年。

  上周市场回顾:一级招标向好,二级利率下行

  一级市场:招标结果向好。节后一周,农发债、国开债、口行债中标利率均低于二级水平,其中农发债5年期中标利率低于二级市场10BP。国债中标利率也略低于二级,倍数较好。上周利率债发行3477亿,较节前一周多增2628亿,主因假日因素消退,利率债发行回升。

  二级市场:地产调控助推利率下行。十一地产调控政策带动节后债市收益率显著下行,1年期国债下行2BP至2.14%,1年期国开债上行1BP至2.29%;10年期国债下行3BP至2.7%,10年期国开债下行2BP至3.03%。

  本周债市策略:波动中把握利率机会

  货币政策稳健,资金利率回落。四季度通胀或继续反弹,再考虑控制地产泡沫和应对美联储加息,货币政策维持稳健。节后央行大幅回笼资金,人民币汇率贬值压力再起,下周仍有大量逆回购到期,关注央行后续操作。维持未来3个月货币利率中枢仍在2.25%-2.5%的判断。

  短期经济稳、通胀升。9月PMI持平,通胀回升,10月上旬粗钢产量、发电耗煤稳中有升,地产销量略降,指向10月工业经济仍稳。近期媒体报道基建专项债重启,PPP依然如火如荼,基建投资增速或维持高位,意味着四季度经济或难大幅下行。

  波动中把握利率机会。近期经济稳定,通胀上行,货币政策稳健,制约利率大幅下行。进入4季度后,一方面国债、地方债剩余发行量递减,一方面年末配置资金可能提前入场,叠加17年经济下行预期,我们仍看好明年债牛,4季度利率波动中把握布局机会。维持10年国债区间2.4%-2.8%,10年国开区间2.8%-3.2%的判断。

  债转股正式起航,周期行业龙头受益——海通信用债周报

  本周专题:贵州省城投债投资分析之地级市竞争力分析。

  1)发行量差异较大,贵阳市发行量占半壁江山。贵阳市城投债余额为810.5亿元,2016年以来贵阳市城投债发行量占全省的48%,遵义市占17%。

  2)贵阳、遵义市经济实体最强,各地级市GDP增速均在11.5%以上。上半年贵阳市和遵义市GDP累计值达1312亿元和1060亿元,是贵州省经济实力最强的两个市。同时,贵州省所有地级市GDP增速均在11.5%以上。

  3)贵阳市财政实力最强,六盘水和毕节市财政增速低。具体来看,2015年贵阳市地方公共财政收入同比增长12.8%,财政自给率为74%;遵义市地方公共财政收入同比增长11.49%,但财政自给率仅为38%。六盘水财政自给率达到51%,财政实力较强,但财政收入增速仅1.18%;毕节市15年财政收入负增7.34%,财政状况值得关注。

  4)贵阳、遵义、铜仁市政府债务率高企。贵阳、遵义和铜仁市不仅债务率高企(分别达到74.09%、67.4%和88.9%),而且地方财力对城投债的支持力度偏弱,其中贵阳市城投债余额是该市公共财政收入的2.17倍,遵义市和铜仁市为1.53倍和1.14倍。

  一周市场回顾:净供给下降,收益率下行。一级市场净供给361亿元,较9月底552亿元的净供给,本周信用债供给小幅下降。从评级来看,AA等级继续保持33%的占比,而AAA等级占比也基本持平。从行业来看,制造业与建筑业成为发行债券最多的两个行业,占比分别达到21%与18%。在发行的142只主要品种信用债中有8只城投债,与9月底最后一周基本持平。二级市场交投增加,收益率下行。具体来看,1年期品种中,中高等级券种收益率下行5-7BP,而AA与AA-券种收益率分别大幅下行12BP和9BP。3年期品种中,除了超AAA券种的收益率不变,其余等级收益率均下行5-7BP。5年期品种中,除AA和超AAA券种收益率分别下行7BP和8BP外,其余品种收益率均下行9BP。7年期品种中,各等级收益率均下行6BP。

  投资策略:债转股正式起航,周期行业龙头受益。节前一周AA级企业债收益率平均下行1BP,AAA级企业债、城投债收益率基本持平。下一步信用债表现如何?下一步信用债表现如何?建议关注以下几点:

  1)流动性长期趋松。9月CPI回升、PPI转正,四季度通胀或继续反弹,再考虑控制地产泡沫和应对美联储加息,货币政策或维持稳健。与地产相关贷款占据银行信贷半壁江山,地产调控可能加剧信用收缩,资金需求长期趋降,流动性长期趋松。

  2)债转股或利好周期行业龙头。此轮债转股强调市场化原则,未设试点规模,由市场主体主导,政府只起政策引导作用,转股债权被限定为银行债权,主要是银行贷款,债券被纳入的可能性很低。转股企业筛选标准仍不明确,预计将以高负债的周期性行业龙头为主,新增资金进入和负债率降低将降低债券偿付不确定性。

  3)承诺函撤回对市场影响有限。网传贵州省多地政府撤回为地方企业融资出具的承诺函,我们认为这对城投债影响有限,一是此类承诺函本就没有法律效力,多数机构并不认可其增信效力,二是此举并不表明政府偿债意愿的改变,三是目前城投债再融资收紧的可能性较低。事实上,事件发生后城投债收益率继续下行。

  4)警惕低等级信用债回调风险。近两个月以来低等级信用债表现好于高等级,评级间利差大幅压缩,主要源于近期未有超预期的信用违约及部分大宗商品价格上行。但长期来看,经济下行未至,信用违约只是推迟而非结束;钢铁煤炭价格上涨无需求支撑而难以持续。一旦信用违约卷土重来,通缩预期再现,低等级信用债将首当其冲。

  机会有限,静观其变——海通可转债周报

  专题:私募EB放量,条款各有特色

  发行量大增,单只金额增大。16年3季度,私募EB发行量大增,共发行24只EB,规模267亿元,创历史新高。平均单只金额为11.6亿元,较前期有所增加。私募EB市场存量规模约420亿元,规模超公募EB和可转债。从发行主体来看,大多为第一大股东发行,而中珠医疗的第一和第二大股东均发行过私募EB。上交所和深交所平台显示,截至10月15日,待发私募EB金额高达363亿元。

  续发和分拆发行频现。不少发行人续发多期私募EB,如塞纳科技共发行4只EB、大富配天投资发行3只EB。除了续发外,也出现了同一只EB分拆成两只条款各异的交换债并同时发行,以满足不同投资人的需求,如16远01EB和16远02EB。

  票息走低,换股溢价率差异较大。私募EB票息在1%-10%的区间不等,既有固定利率型也有累进利率型。整体而言,私募EB票息趋于下行,三季度私募EB平均票息为3.85%(对于累进型票息按照第一年利率计算),较一季度的6.25%大幅下行。换股期设置灵活,大多为6个月后,较为特殊的例子为16体EB02:换股期为30个月后,其换股期较长源于需要和被并购所获股份的限售期相匹配。换股价格方面,15年5月交易所规定换股价最低值后(折价10%),私募EB的初始换股溢价率(以发行日前收盘价为基准)区间在-10%~93%。

  特殊条款各异。下修条款方面,部分EB有换股期前自动下修和换股期下修,而16万泽02除了下修条款外还有上修条款。赎回条款方面,有的提前赎回条款分为换股期前赎回和换股期内赎回,有的设置提前赎回金额上限,还有的换股期内分两阶段赎回条款,如换股期后的18个月内:15/30,125%,104;换股期后的第十九个月后:15/30,130%,104。私募EB条款各有特色,背后是发行人不同的发行目的和投资者不同的投资需求。

  上周市场回顾:转债市场微涨

  上周沪深300上涨1.62%,中小板指数上涨2.18%,创业板指上涨2.06%,中证转债指数微涨0.37%。电信指数、债转股、水利水电、建筑和航空等指数表现较好。

  个券涨多跌少。上周个券15涨6跌,汽模和电气转债继续停盘。涨幅前五名个券包括:以岭EB(上涨1.68%)、国贸(1.57%)、顺昌(1.57%)、九州(1.45%)和白云(0.95%),下跌前三名转债包括格力(下跌2.02%)、清控EB(-1.89%)和国资EB(-1.10%)。

  正股大多上涨。上周正股18涨3跌,涨幅前五位个股分别为澳洋顺昌(9.9%)、皖新传媒(7.7%)、以岭药业(5.2%)、厦门国贸(4.4%)和三一重工(3.7%)。下跌个券为格力地产(-2.8%)、广汽集团(-0.7%)和九州通(-0.3%)。

  新券追踪:凤凰集团(凤凰传媒控股股东)发行可交换债申请已收到证监会批复,规模不超过50亿元,分期发行。当前待发行新券共计1170.8亿元。

  本周转债策略:整体机会有限,静观其变

  上周市场溢价率回落至41%,成交量有所扩大、但仍偏低。面对四季度全球经济和政治的不确定性、国内通胀回升风险,以及控地产泡沫下的货币政策中性,我们认为应对市场多一份谨慎。转债总体机会有限,个券相对建议关注歌尔转债、以岭EB、江南转债、白云转债、九州转债、皖新EB、国资EB等。

  风险提示:基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。

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